2018年5月13日

可以在台灣發行首次代幣眾籌(Initial Coin Offering, ICO) 嗎?

黃沛聲律師/王芊茵



今年開始越來越多的區塊鏈新創公司透過首次代幣眾籌 (Initial Coin Offering, ICO)來募集資金,ICO也逐漸走入投資人、公眾以及各國金融主管機關的目光。隨著ICO的項目越來越多,各國政府開始重視ICO對於整體金融體系及大眾投資信心可能帶來的潛在風險,開始紛紛針對ICO的合法性表態。


美國及香港的證監會認為ICO應受證券法的監管,中國及南韓則是全面禁止任何的ICO,澳洲、法國、日本、俄羅斯則開始針對ICO研議相關的法規管制,瑞士金管會FINMA Guideline新加坡金管會MAS Guideline都積極的以行政指導模式出台ICO之政策指導(Guideline FINMA)。那麼台灣的主管機關以及相關的法規又是如何看待ICO 這一件事情呢?


ㄧ、到底什麼是ICO
ICO 的全名為Initial Coin Offering,指的是區塊鏈公司(下稱「發行公司」)透過發放屬於自己的代幣(下稱「Token」),來向不特定的公眾募集法定貨幣或是虛擬貨幣之募資行為。在過去傳統的公司經營模式下,一般公司在上市櫃之後初次發行股票募集資金(Initial Public Offering,簡稱IPO)時,投資人可以透過購買公司的股票而取得股權,而ICO則是區塊鍊時代,創業家將募資的股票換成發行公司所發展項目的Token向大眾募集法定貨幣或是數位貨幣的動作
每次ICO前,發行公司會提供白皮書,並在白皮書中說明本次募資的目的、發行的Token總量、Token持有人可以享有的權利義務,而投資人可以透過購買發行公司的Token進而取得發行公司於白皮書中所承諾的權利義務,有的Token是作為項目內進行交易媒介,也有的Token可以就手續費的收入進行分潤,端視白皮書所承諾的內容而定。


二、ICO 到底合不合法?
(一) 可能涉及法規
目前台灣的主管機關並未針對ICO制定專法或是如同瑞士及新加坡一般訂立行政指導文件,然而ICO的募資模式從大方向上仍有可能受到現行法規的監管,最可能涉及的主要法規有二:
1.     銀行法:ICO這樣的模式是否會違反銀行法29條及第29條之一?
銀行法第29條:「非銀行不得經營收受存款、受託經理信託資金、公眾財產或辦理國內外匯兌業務」;
銀行法第29-1條:「以借款、收受投資、使加入為股東或其他名義,向多數人或不特定之人收受款項或吸收資金,而約定或給付與本金顯不相當之紅利、利息、股息或 其他報酬者,以收受存款論。
2.    證交法:
證交法第22條:「有價證券之募集及發行,除政府債券或經主管機關核定之其他有價證券外 ,非向主管機關申報生效後,不得為之。
(二) Token 的性質是否屬於有價證券?
1.     有價證券之定義
根據我國的實務見解,有價證券係指:「表彰具有財產價值之私權的證券,其權利之發生、移轉或行使,需全部或一部依證券為之;故界定是否為證券交易法規範之「有價證券特性」,即應著重於是否有「表彰一定價值」,而舉有「投資性」及「流通性」。」(96年度上訴字第1252號)。
簡單來說,目前我國法院認為有價證券的認定可以從下列三個要件來進行判斷:
(1)     表彰一定價值
(2)    投資性
(3)    流通性

2.    ICO 之性質
ICO 係透過發行Token,讓投資人以法幣或是其他虛擬貨幣來認購未來得以在該區塊鏈項目上面分享利潤之權利,觀察目前大多數區塊鏈公司的ICO項目,所發行的Token 最主要可以分為兩種:
(1)   證券型代幣(Security Token / Capital Market Product[1]
Token的用途僅在於讓代幣的持有人能夠領取股利、分享利潤,本身僅作為分潤權利的象徵,並未具實際上的使用功能。
(2)  功能型代幣(Utility Token[2]
此類Token的用途主要讓持有人得於系統內進行交易、使用特定的平台服務或功能或是讀取系統的資料。
例如:熊貓幣(http://pandagold.io)、


甚至以上二種性質常常在不同之ICO代幣白皮書中同時出現,因此並非衝突的概念。

3.    小結
若是第一種的證券型Token,由於其所表彰的是收取利潤之權利,可能被我國的主管機關或是法院,認定具有係表彰分潤之權利且具有投資性,在目前亦普遍存有交易所之情形下,Token亦具有流通性,此類的證券即有可能落入有價證券的範疇,但個案上的情形仍要視其所募集的係法幣或虛擬貨幣以及白皮書上所撰寫的分潤機制而定,尚難一概認定構成違法。
若是第二種的功能型Token,其主要的用途是在該區塊鏈項目中進行交易,其價值的上漲或是下跌,端視該項目運作的順利程度、使用人數而定,與股權、債權無關,「投資性」相較於證券型的Token來的較低,在此類型Token若不具有其他分潤機制的話,依我國目前按照「表彰一定價值」、「投資性」、「流通性」這三點來看,有較低的可能性會被視為有價證券,常見可以用以兌換固定商品、或是折抵消費之功能較近似於我國現行法之禮券、商品兌換券,則僅有行政管理之責任。然我國主管機關目前尚未對於ICOToken 有表達明確的看法,實際上是否會被認定為有價證券仍應個案判斷。

(三) ICO會不會違反銀行法?
1.     募集法幣的話可以嗎?
目前大多數的ICO專案,都是募集以太幣ETH、比特幣BTC為主流,較少募集法定貨幣,如新台幣、美金等,惟若募集法幣以換取Token的話,又可能涉及哪些法律風險呢?
我國的銀行法規定,不是銀行業者即不得從事收受存款之行為,且只要是讓向公眾或不特定多數人收受資金,而約定給予顯不相當之利益或保證給予利益(息),亦有可能被認定為是在從事收受存款。傳統上俗稱「違法吸金」。
因此,若發行公司是直接向公眾收取法幣而約定以Token 作為對價,由於Token 之價值甚難認定,且價值的波動與起伏亦十分劇烈,無論是前述的功能型或是證券型的Token,若有約定給予利益或利息,則有機會構成違反銀行法第29條及第29-1條之規定。
除了可能觸及銀行法之規範外,由於募集的標的是法幣,更容易使ICO在有價證券認定上被認為是由投資者支付一定資金後所取得之憑證。(財政部76台財證()字第06934號)
2.    募集以太幣或其他虛擬貨幣呢?
若是募集的對象為以太幣或是比特幣的話,根據我國央行及金管會於1021230日所發佈之新聞稿,主管機關認為比特幣不具真正通貨之特性,並非貨幣,而僅將其認定為一種「虛擬商品」。
銀行法29條及29-1所欲規範的對象,是向不特定多數人收取「存款」、「資金」之行為,若按我國央行及金管會之認定比特幣僅為虛擬商品的話,可能不存在收取「資金」之行為。
同理,支付比特幣、以太幣等「虛擬商品」取得發行公司所發行之Token,是否屬於投資者支付資金以取得一定憑證?是否彰顯一定財產?是否具有投資性?這幾個要素的判斷上,也會因為虛擬商品的認定更顯模糊。

由於若是繼續維持央行前開新聞稿解釋屬於「虛擬商品」,則目前大多數ICO或許均會因為屬於「以物易物」而未必構成公開募集資金,毫無管制,未來可能造成公眾權益受損;反之,若是修改認定虛擬貨幣之性質為「貨幣」時,央行、金管會之管理範圍又瞬間極大化,這樣定義下或許公益以餅乾募集物品也會成為ICO應該管制的範圍。目前央行、金管會及法務部等相關部會現正積極研議這刀到底如何切,以免成為新興科技之殺手,又能保障公眾利益。
三、結論
從上述的分析來看,若係募集以太幣、比特幣等虛擬貨幣,並發行功能型的Token,在我國現行央行之新聞稿上「虛擬商品」之定義下似乎仍有一定之操作空間,惟仍應看實際的白皮書是如何撰寫、Token的機制是如何設計來個案判斷。
在各國政府紛紛表態之際,我國的主管機關目前尚未針對ICO一事進行正式的回應或表態,未來仍亟待主管機關、積極立法委員之智慧,筆者對此議題十分感興趣,將持續追蹤最新技術及國際法規發展。




[1] 陳威庭,ICO代幣種類和案例,2017/11/11
[2] 同上。